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15 giugno 2019
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Il “matrimonio greco” con l’Europa

Francesco Lefebvre D’Ovidio * - 06.08.2015
Eurosistema

L’introduzione della moneta unica e la creazione dell’Eurosistema sono state la risultante di un progetto economico che aveva il suo presupposto in scelte di politica economica coerenti e dava per scontato che i governi le avrebbero applicate: l’adozione di una moneta unica per un’area economica disomogenea avrebbe richiesto di ridurre gli squilibri fra le sue regioni economiche mediante un processo di progressiva convergenza. In caso contrario, la creazione di un’area valutaria unica avrebbe generato continue crisi di riaggiustamento.

Gli impegni assunti non sono stati rispettati. I politici al governo nei paesi che presentavano squilibri non hanno messo in atto le misure necessarie per realizzare la convergenza. La realizzazione stessa dell’Unione monetaria per alcuni anni non solo ha reso più agevole a quei politici di rinviare la riduzione degli squilibri ma, anzi, ha consentito di accentuarli.

È ben noto che dall’introduzione dell’Euro i paesi della cosiddetta “periferia” (Italia, Spagna, Portogallo, Grecia, Irlanda) hanno beneficiato di un afflusso di capitali privati dall’estero. Tale afflusso a basso costo (grazie all’abbassamento dei tassi di interesse sui titoli emessi dai paesi periferici dopo l’introduzione dell’Euro) ha consentito di finanziare il disavanzo delle partite correnti e di aumentarlo. Ciò ha determinato una crescita di prezzi in alcuni settori (tipicamente immobili) e un illusorio benessere.

Al momento in cui, nel 2008-2010, l’afflusso di investimenti privati si è interrotto e ha invertito direzione, con un imponente deflusso di capitali privati, il disavanzo è divenuto insostenibile, rendendo inevitabile un doloroso riaggiustamento.

Dovendo subire un deflusso di capitali, un paese in cui circola una moneta nazionale è costretto a perdere riserve e, quando la perdita è troppo rilevante, a svalutare la moneta, con ciò agevolando l’aggiustamento. In un sistema a cambi fissi e, a maggior ragione, in un sistema in cui le banche centrali nazionali emettono tutte la stessa moneta, il riaggiustamento deve avvenire in altro modo. Diviene inevitabile una contrazione dell’economia, con la riduzione dei salari e un aumento della disoccupazione[1].

La Grecia, dal momento dell’adozione dell’Euro, ha accresciuto il disavanzo commerciale. I beni e servizi acquistati all’estero dal 2000 al 2010 sono stati il triplo di quelli prodotti in Grecia e venduti all’estero; solo nel 2011-2013 il rapporto fra esportazioni e importazioni è sceso gradualmente sotto due volte:

 

Exports

Imports

2000

11.098,6

33.026,1

2001

11.545,4

33.156,3

2002

10.433,6

33.142,3

2003

11.113,6

33.757,1

2004

12.653,3

38.089,0

2005

14.200,9

41.759,8

2006

16.154,3

51.440,6

2007

17.445,5

58.944,8

2008

19.812,9

63.861,7

2009

15.318,0

46.085,3

2010

17.081,5

45.361,0

2011

20.230,6

47.459,6

2012

22.020,6

41.639,7

2013

22.534,8

39.764,2

2014

23.647,5

41.623,6

 

Il disavanzo delle partite correnti ha oscillato fra 10 miliardi (2000-2002) e un picco di 34 miliardi (2008), riducendosi gradualmente (2009-2012) e poi diventando positivo (2012-2014), dopo la crisi, quando l’afflusso di capitali si è tradotto in deflusso e non è più stato possibile colmare la differenza:

2000

-10.618,4

2001

-10.585,3

2002

-10.204,8

2003

-11.264,1

2004

-10.717,1

2005

-14.743,5

2006

-23.758,7

2007

-32.602,2

2008

-34.797,6

2009

-25.818,7

2010

-22.506,0

2011

-20.633,5

2012

-4.615,0

2013

1.088,5

2014

1.592,9

 

Dal 2000 al 2014 la Grecia ha accumulato disavanzi nella bilancia delle partite correnti per 230 miliardi di euro. I disavanzi sono stati resi possibili dall’afflusso di capitali derivanti dalla vendita di debito greco ai privati all’estero.

Al momento in cui si è fermato l’afflusso di capitali e si è aperto il deflusso, un’emorragia di riserve ha colpito la Grecia. Il miglioramento della bilancia delle partite correnti non ha potuto compensare tale emorragia. Se in Grecia avesse circolato una moneta nazionale, la Banca di Grecia avrebbe trasferito riserve fin quando avesse potuto farlo difendendo il rapporto di cambio, quindi avrebbe lasciato svalutare la moneta nazionale. Nel 2011, per attuare un aggiustamento simile, la Grecia sarebbe dovuta uscire dall’Euro ed emettere nuovamente la dracma, che sarebbe stata svalutata. Da quel momento il governo greco avrebbe potuto attuare la politica fiscale e monetaria che riteneva più opportuna per il paese.

Non potendo svalutare la moneta nazionale è stato necessario compensare l’emorragia di riserve mediante prestiti dagli Stati membri e un aumento del debito della Banca centrale greca nei confronti dell’Eurosistema (quindi essenzialmente nei confronti della Bundesbank) nel sistema di clearing denominato Target 2. Ciò ha parzialmente consentito di contenere gli effetti del riaggiustamento, che tuttavia ha comportato una pesante contrazione dell’economia. È sufficiente osservare la variazione degli aggregati monetari in Grecia nel periodo che ci interessa per rendersi conto delle conseguenze e della portata del riaggiustamento. 

L’offerta di moneta è cresciuta costantemente dall’introduzione dell’Euro al 2010: un incremento di circa il doppio di M3 (circolazione e depositi a termine); dopo la crisi del 2010 e il verificarsi del deflusso di riserve dalla Grecia si è verificata una contrazione di oltre il 40%. La ripidità della curva di M3 dimostra la velocità e l’entità del crollo dello stock di moneta (dati della Banca di Grecia al giugno 2015; a partire dalla chiusura delle banche, a fine giugno, il drenaggio di liquidità sarebbe proseguito almeno allo stesso ritmo, pari a -8 miliardi nell’ultimo mese).

Affinché in Grecia continui a circolare l’Euro e le banche greche non siano drenate di liquidità è necessario che continui l’afflusso di capitali dall’estero. Ciò tuttavia non eviterà che prosegua un processo di riaggiustamento dell’economia greca, con la contrazione dei consumi e incrementando il risparmio. In queste condizioni di squilibrio il riaggiustamento richiederebbe il trasferimento di lavoratori dal paese in disavanzo strutturale verso i paesi in surplus, come avviene all’interno di Stati che presentano regioni in squilibrio economico (vedi il Mezzogiorno d’Italia rispetto al Nord). In un’area valutaria (costituita da più Stati o da diverse regioni all’interno di un unico Stato, in cui circola la stessa valuta) i fattori della produzione devono spostarsi per ripristinare l’equilibrio.

Per contenere gli effetti dell’ulteriore drenaggio di riserve la soluzione inevitabile è l’uscita della Grecia dal mercato unico, chiudendo le frontiere per impedire la circolazione dei capitali: in effetti è quello che sta avvenendo, dato che le banche sono state chiuse per tre settimane e che sono state riaperte solo per modo di dire, mantenendo i controlli sui movimenti dei capitali. Ed è agevole prevedere che tali restrizioni e controlli dovranno continuare per molto tempo. Dunque, paradossalmente, la Grecia rimarrebbe nell’Euro ma uscirebbe dal mercato unico, il paradosso essendo che l’Euro è stato introdotto proprio per realizzare in modo “ottimale” il mercato unico.

Appare intuitivo che la soluzione a medio termine inevitabile sarà l’uscita della Grecia dall’Euro e il ritorno alla dracma. La Grecia non fa parte di un’”area monetaria ottimale”, composta dagli altri paesi aderenti all’Eurosistema.

La soluzione alla base del negoziato per i prestiti, consistente nell’attuazione della convergenza mediante le riforme, richiederebbe tempi molto lunghi; è inoltre rifiutata dalla maggioranza dei greci e dal suo attuale governo, sostenitore di una politica economica completamente difforme dal resto dell’Europa e antitetica alla convergenza.

È per questa ragione che l’Eurogruppo ha manifestato sfiducia nei confronti del governo ellenico, non per ostilità nei confronti della popolazione greca o di Tsipras.



[1] Vedi Higgins e Klitgaard, The Balance of payments crisis in the euro area periphery, in Federal Bank of New York, “Current Issues in Economics and Finance”, vol. 20, n. 2 (2014), www.newyorkfed.org/research/currenti_issues.

 

 

 

 

* Professore Ordinario di Storia delle relazioni internazionali alla “Sapienza” Università di Roma